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2025年，泡泡玛特走过了(le)跌(die)荡起(qi)伏的一年。从8月市值冲破4359亿港元的历史(shi)高点，到此后一路回撤超40%，一场激(ji)烈(lie)的多空大(da)战(zhan)持(chi)续演绎。
截至2026年3月13日，香港证监会披露数据表(biao)现，泡泡玛特未平仓沽空金额高达218.37亿港元，占市场卖空总额的2.14%，沽空股份数量占公司香港流畅(chang)股的7.95%。疯狂的空头雄师(shi)试图押注(zhu)这(zhe)家中国潮(chao)玩(wan)巨头的故事即将(jiang)闭幕(mu)。
最诡异的画面也(ye)由此出(chu)现：K线在震荡，业绩在沸腾。2025年，泡泡玛特完(wan)成业务支出(chu)371.2亿元，同比(bi)增长184.7%；当期净利润130.12亿元，同比(bi)增长293.3%。然(ran)而，就在这(zhe)份亮眼财报公布当日，公司股价却大(da)跌(die)超22%。
业绩与股价的背离，把市场的分歧推到了(le)极(ji)致。这(zhe)场过山车行情的素质是什么？笔者认为(wei)是空头对泡泡玛特这(zhe)样的“新物种”存在系统性误判(pan)。当业绩考(kao)证持(chi)续落地，市场的偏见终将(jiang)被(bei)批改。
一、空头的三大(da)误判(pan)
空头的核心(xin)逻(luo)辑不过三条：海外(wai)增长见顶、单一IP依附太重、二手价格下跌(die)预示(shi)热度消退。这(zhe)些点听起(qi)来头头是道，但要么混淆了(le)因果，要么误读了(le)数据，素质上是拿传统消耗品的逻(luo)辑硬(ying)套一个商业模式完(wan)全没有同的公司。下面我们逐一拆(chai)解。
1、误判(pan)一：海外(wai)增长见顶，环球化(hua)故事终结
空头逻(luo)辑很简朴，北美市场2025年末表(biao)现平淡，海外(wai)盈余已经吃完(wan)了(le)，增长天花板近在眼前。
但掀开年报，数据没有会说谎。2025年，泡泡玛特海外(wai)业务支出(chu)162.68亿元，同比(bi)增长292%，占总支出(chu)比(bi)重从2024年的31.8%飙升(sheng)至43.8%。这(zhe)没有是见顶，这(zhe)是方才最先。
更关键的是海外(wai)门店的扩张节拍(pai)。截至2025岁尾，泡泡玛特在环球运营了(le)630家门店，全年净增109家。
个中美洲市场净增42家，从22家增长到64家；欧(ou)洲净增22家，从14家增长到36家。法国卢浮宫店、伦敦牛津街店、纽约(yue)期间广场——这(zhe)些环球地标性位置的落子，没有是追求短时间贩卖数字，而是在做品牌背书。
海外(wai)支出(chu)布局也(ye)在变化(hua)。2025年，美洲市场支出(chu)68.06亿元，同比(bi)增长748.4%；欧(ou)洲及(ji)其他地区支出(chu)14.51亿元，同比(bi)增长506.3%。线上渠道的增速更惊人：美洲线上支出(chu)同比(bi)增长1094.9%，欧(ou)洲线上同比(bi)增长815.5%。
空头看到的“年末表(biao)现平淡”，只是环球化(hua)进程中的一般(ban)节拍(pai)调整。当一家公司最先在卢浮宫、期间广场中间开店时，它思考(kao)的没有是下个季度的增速，而是未来十年的品牌站位。
2、误判(pan)二：单一IP依附度过高，后继无人
LABUBU孝敬了(le)太多支出(chu)，一旦热度消退，公司就完(wan)了(le)。这(zhe)可能是大(da)部分空头最爱(ai)挂在嘴上的一句话了(le)。深层次来看，这(zhe)面前其实是对中国消耗品牌的一种惯性没有信任：他们没有置信一个中国公司能持(chi)续制造爆款。毕竟在泡泡玛特之前从未有一家中国消耗品牌公司能够(gou)做到这(zhe)一点，人们对付(fu)从未产生过的事情自然(ran)会难以置信。
但2025年的年报给出(chu)了(le)最直接的回应。LABUBU全年支出(chu)141.61亿元，同比(bi)增长365.7%，确切是当之无愧的顶流。
其实，许多公司都经历主(zhu)力产品占比(bi)畸高的阶段(duan)。这(zhe)没有是泡泡玛特独有的问(wen)题，而是全部成长型公司成长的必经之路，苹果、特斯拉这(zhe)些巨头无没有遭受(shou)过这(zhe)类问(wen)题。
道理很简朴，任何一个处于爆发期的公司，资源都得先集(ji)中打透一个点，再用这(zhe)个点积累的势能去复制第二个、第三个。2025年的年报证实，泡泡玛特已经走到了(le)“从点到面”的临界点，第二梯队已经站起(qi)来了(le)。
请注(zhu)意，除了(le)LABUBU以外(wai)，泡泡玛特另(ling)有6个IP支出(chu)超过10亿元：SKULLPANDA支出(chu)35.40亿元，CRYBABY支出(chu)29.29亿元，MOLLY支出(chu)28.97亿元，DIMOO支出(chu)27.77亿元，星星人支出(chu)20.56亿元，HIRONO支出(chu)17.35亿元。
个中星星人是一个上线没有满一年的新IP，就已经跻身20亿俱乐部，别(bie)的，2021年才推出(chu)的HIRONO贩卖额也(ye)已超过17亿元，间隔20亿大(da)关并没有迢遥。此外(wai)，已经二十周(zhou)年的MOLLY支出(chu)到达29亿元，同比(bi)增长38.4%，更说明白泡泡玛特在打造IP层面的深挚履(lu)历。
更值得关注(zhu)的是老IP的焕活能力。毕奇在2026年初依附“敲敲木鱼(yu)”系列翻红，一推出(chu)便疾速售罄(qing)。这(zhe)说明泡泡玛特的IP运营没有是“一锤子买卖”，而是能让沉静多年的IP重新找到与当下消耗者对话的方式。
3、误判(pan)三：将(jiang)股价与二级市场价格绑定
空头最擅长的操纵，是把股价和二手市场价格强行挂钩。2025年下半年，LABUBU二手市场确切经历了(le)一轮下跌(die)。空头顺势漫(man)衍发急：IP热度消退，公司要完(wan)了(le)。
但原(yuan)形是什么？二手价下跌(die)，是公司主(zhu)动为(wei)之的结果。
2025年6月，泡泡玛特发起(qi)全渠道补(bu)货，LABUBU月产能从上半年的1000万只飙升(sheng)至3000万只。管理层说得直接：“我们通过各种百般(ban)的方式，夺取没有要让它被(bei)歹(dai)意炒作。”
与此同时，有看法提到，空头在二级市场高价买入热门款LABUBU，再集(ji)中低价兜售，进一步(bu)制造发急情绪。
二手价下跌(die)的素质，是投机(ji)属性剥离、消耗属性回归的过程。这(zhe)是泡泡玛特想要真正(zheng)完(wan)成环球化(hua)的必经之路。只有让更多人“买得到”，IP能力真正(zheng)走向大(da)众。
二、泡泡玛特的护城河
拆(chai)完(wan)空头的逻(luo)辑，我们再来看看这(zhe)家公司真实的底气(qi)在那里。许多人把泡泡玛特明白成一家“卖玩(wan)具的公司”，这(zhe)个定位本身就偏了(le)。它真实的代价，在于一套经由多年磨合、已经跑通的IP运营体系。这(zhe)套体系没有是靠一两个爆款撑起(qi)来的，而是从艺(yi)术家挖掘、产品开辟(pi)到环球贩卖的全链路能力。
1、护城河一：IP运营的“平台(tai)化(hua)能力”
泡泡玛特没有是一家“卖玩(wan)具的公司”，而是一个IP孵化(hua)+运营+变现的完(wan)整平台(tai)。
这(zhe)套平台(tai)能力体现在几个层面：
第一，MCN式艺(yi)人经纪模式。每个IP都是签(qian)约(yue)“艺(yi)人”，实行艺(yi)人梯队管理与资源精准配置。头部IP担任引流变现，腰部IP重点培(pei)育种植提拔(ba)，尾部IP低成本试水。2025年，17个艺(yi)术家IP支出(chu)过亿，恰是这(zhe)套机(ji)制运转的结果。
第二，生态分化(hua)运营体系。长青(qing)IP（THE MONSTERS、MOLLY、SKULLPANDA）维持(chi)存量粉(fen)丝忠诚度，潜伏IP（星星人、CRYBABY）试探市场潜力，储(chu)备IP为(wei)未来蓄(xu)力。各司其职，互没有滋扰。
第三，艺(yi)术家共创收集(ji)。泡泡玛特签(qian)约(yue)的艺(yi)术家来自环球没有同国度和地区，文(wen)化(hua)背景各异。这(zhe)为(wei)IP注(zhu)入了(le)跨文(wen)化(hua)传播的自然(ran)基因——身着泰服的LABUBU、英国朋克气(qi)势派头的SKULLPANDA，这(zhe)些本地化(hua)产品之以是能乐成，恰是由于IP源头本身就具备文(wen)化(hua)包容性。
第四，“轻叙(xu)事、重共鸣”方法论。没有依附厚(hou)重故事，而是通过情绪符(fu)号和用户共创构建IP的情绪连接。LABUBU的“九颗尖牙”和“叛逆怪萌”，给粉(fen)丝留下了(le)巨大(da)的情绪留白空间。每个人都能够(gou)在它身上投射本身的情绪。
2、护城河二：从“潮(chao)玩(wan)”到“生活方式”的跃迁
2025年，泡泡玛特的产品矩阵经历了(le)一场系统性的扩容与迭(die)代。
使用场景大(da)幅拓展。毛绒(rong)产品能够(gou)挂在包上作为(wei)社交展现，可穿戴珠宝让IP融入日常穿搭(da)，城市乐土则提供了(le)沉浸式体验空间。IP没有再是一个摆在桌上的视(shi)觉符(fu)号，而是一种可钦戴、可互动、可体验的生活方式。
2025年，毛绒(rong)产品支出(chu)187.08亿元，同比(bi)增长560.6%，首次成为(wei)支出(chu)孝敬最高的品类。这(zhe)面前是产品形态的乐成迭(die)代——更轻量、更便携、更适合日常陪(pei)伴。
当IP融入用户的日常，生命周(zhou)期自然(ran)延长。
3、结语(yu)
2026年1月，泡泡玛特斥资约(yue)3.5亿港元回购并注(zhu)销(xiao)股份。这(zhe)是自2024年初以来的首次回购操纵。真金白银(yin)的回购，是公司向市场传递的最直接信号：当前估值被(bei)低估了(le)。
当空头将(jiang)短时间波(bo)动误读为(wei)长时间趋势，当公司用真金白银(yin)回购释放信号，真实的代价投资者，每每会在“噪音最大(da)”时看到机(ji)遇(yu)。
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