海马云的(de)机构投资人首要包括咪(mai)咕文(wen)明（中国挪动全资拥(yong)有）、江苏光一、巨人收集、优刻(ke)得、星路投资、和浦云洲、华安嘉业、合肥高(gao)新(xin)控股、合肥产投、创东方等。

正在(zai)2025年(nian)9月的(de)D5轮融资中，海马云的(de)投后估值(zhi)约25.39亿元。

公司的(de)创始人党劲峰本年(nian)45岁，任董事长、实行董事兼首席实行官。他(ta)前后取得北京邮电大学通信工程学士(shi)学位、重庆邮电大学通信与信息系(xi)统硕士(shi)学位。

党劲峰正在(zai)建立海马云之前，曾任职于普天信息技能(neng)有限公司、北京网秦天下科技有限公司。

实行董事情况，来源：招(zhao)股书

海马云是一家云游(you)戏实时云渲染服务（即视觉内容计算及生成(cheng)）GPUaaS提供商。

GPUaaS（GPU即服务）是一种(zhong)云解决计划，利用户(hu)能(neng)够通过虚拟化技能(neng)远程、经济高(gao)效地访问以(yi)GPU为底子的(de)计算资本。其首要包括：1、图形GPUaaS，首要是实时云渲染；2、计算GPUaaS，首要是AI推理和AI训练。

海马云已建立以(yi)GPU为底子的(de)计算底子设施及平台软件能(neng)力，这是服务的(de)底子和支柱。云游(you)戏作为公司首要及最(zui)成(cheng)熟(shu)的(de)商业运用程序，而专有的(de)全栈实时云渲染技能(neng)赋能(neng)游(you)戏业。

依附上(shang)述底子设施和平台能(neng)力，海马云能(neng)够为游(you)戏、泛文(wen)娱、数字文(wen)旅、数字教诲(hui)、AIGC、XR、直播(bo)和电子商务等众多行业提供适配的(de)实时云渲染服务。

云游(you)戏GPUaaS。云游(you)戏是公司的(de)核心运用处景，通过专有SDK，公司的(de)企(qi)业客户(hu)能(neng)够正在(zai)PC、手(shou)机、平板计算机和智能(neng)电视上(shang)向终端用户(hu)提供由高(gao)功能(neng)GPU计算驱动的(de)云游(you)戏服务，而不受用户(hu)设备计算功能(neng)和存储(chu)容量的(de)限定(ding)。

云原生内容服务。该服务首要针对数字文(wen)旅和电子商务营销等场(chang)景，帮助(zhu)客户(hu)通过实时云渲染构建端到真个数字内容及运用体验。

其他(ta)服务。公司为正履历数字转型的(de)传统行业的(de)运用处景提供定(ding)礼服务，和于新(xin)兴范畴(chou)的(de)索求性举(ju)措。

停止2024年(nian)年(nian)底，海马云为中国云游(you)戏行业前十大市场(chang)参(can)与者中的(de)九名提供云游(you)戏实时云渲染服务。

停止2025年(nian)10月底，公司的(de)平台承载超过营运32000款游(you)戏。其中，包括2024年(nian)公布、中国景象(xiang)级动作角色扮演3A游(you)戏《黑神话：悟空》；和2020年(nian)公布、正在(zai)中国游(you)戏市场(chang)具备里程碑式造诣的(de)开放世界游(you)戏《原神》。

02

尚未(wei)盈(ying)利，联(lian)系(xi)关系(xi)交易(yi)占比较高(gao)

近几年(nian)，受下游(you)需(xu)求的(de)驱动，海马云的(de)收入有所增长。

2022年(nian)、2023年(nian)、2024年(nian)及2025年(nian)1-10月（呈报期），公司的(de)收入分(fen)别为2.9亿元、3.37亿元、5.2亿元、5.84亿元，2022年(nian)至2024年(nian)的(de)复合年(nian)增长率为33.8%。

不过，海马云尚未(wei)盈(ying)利。呈报期内公司分(fen)别发生净亏损2.46亿元、2.18亿元、1.86亿元、1.49亿元，首要因为研发活动发生大额(e)后期投资。2024年(nian)亏损有所收窄，首要是因为研发开支减(jian)少。

枢纽(niu)财政数据，来源：招(zhao)股书

按业务类别分(fen)别，海马云为客户(hu)提供的(de)服务首要包括：云游(you)戏GPUaaS、云原生内容服务、其他(ta)服务。

其中，云游(you)戏行业是公司的(de)首要收入来源。呈报期内，云游(you)戏GPUaaS分(fen)别占公司收入的(de)85.4%、65.4%、88.1%、89.2%。

主(zhu)业务务收入按产品分(fen)类，来源：招(zhao)股书

海马云呈报期内的(de)毛利率分(fen)别为21.2%、26.6%、24.9%、24.5%。

公司的(de)整体毛利率首要受服务组(zu)合所影响，引入新(xin)产品及服务亦可能(neng)对我们的(de)整体毛利率造成(cheng)短期影响。

毛利率情况，来源：招(zhao)股书

呈报期内，海马云正在(zai)研发上(shang)的(de)投资相对付收入增长而言(yan)，增量研发开支逐步降低。

具体而言(yan)，公司研发开支占总收入的(de)百分(fen)比由2022年(nian)的(de)46.1%大幅降至2024年(nian)的(de)19.4%，并进一步下降至2025年(nian)1-10月的(de)13.1%。

费用占比，来源：招(zhao)股书

海马云的(de)供应商首要包括服务器(qi)制造商、云算力租赁运营商和IDC运营商。呈报期内，公司向五大供应商采(cai)购的(de)金额(e)占比分(fen)别为74.3%、69.2%、70.1%及50.9%，会合度较高(gao)。

公司的(de)客户(hu)首要包括数字内容运营商、游(you)戏平台、游(you)戏开发商、游(you)戏对象(xiang)服务商和手(shou)机硬件制造商。

呈报期内，海马云来自五大客户(hu)的(de)收入分(fen)别占总收入的(de)81.2%、72.3%、72.7%及66.9%。

值(zhi)得注意的(de)是，公司的(de)联(lian)系(xi)关系(xi)交易(yi)占比较高(gao)。咪(mai)咕文(wen)明直接持有海马云13.08%的(de)股分(fen)，同时也是公司的(de)最(zui)大客户(hu)，各呈报期分(fen)别贡(gong)献了(le)总收入的(de)42.5%、46.4%、35.7%及28.1%。

此(ci)外，海马云也面临一定(ding)的(de)应收账款压力。公司一般正在(zai)服务协(xie)议(yi)中赋予客户(hu)最(zui)多90天的(de)信贷期，而实际中部份客户(hu)或(huo)有更长的(de)结算周期。

停止各呈报期末，公司分(fen)别录得商业应收款项及应收票据1.1亿元、1.92亿元、2.53亿元、3.57亿元。商业应收款项周转天数由2022年(nian)的(de)93天拉长至2025年(nian)1至10月的(de)152天。

呈报期内，海马云分(fen)别录得净运营现金流出4903万元、1.65亿元、6811万元、1.57亿元。

现金流量表，来源：招(zhao)股书

03

行业渗出率正正在(zai)提拔，面临腾讯、阿里的(de)合作

图形处置惩罚器(qi)（GPU）作为计算机系(xi)统的(de)紧张构成(cheng)部份，因数字化海潮的(de)迅猛发展而成(cheng)为古(gu)代计算技能(neng)不可或(huo)缺的(de)一部份。

GPU即服务（GPUaaS）是一种(zhong)云解决计划，使客户(hu)及终端用户(hu)能(neng)够通过虚拟化技能(neng)远程、经济高(gao)效地访问以(yi)GPU为底子的(de)计算资本。它降低了(le)各行各业部署以(yi)GPU为底子的(de)计算资本的(de)门坎，加速了(le)GPU所推进的(de)持续数字化反动。

GPUaaS平常具有三大核心优势，即本钱效益、可扩大性和高(gao)可用性。

就运用类别而言(yan)，GPUaaS可分(fen)为：图形GPUaaS，首要是实时云渲染；及计算GPUaaS，首要是AI推理和AI训练。

一方面，游(you)戏、视频编(bian)纂和计算机帮助(zhu)设计（CAD）等GPU麋集型运用随着(zhe)下游(you)需(xu)求的(de)赓续发展而持续增长。

另外一方面，随着(zhe)各区域对人工智能(neng)产业的(de)持续投资，AI计算已成(cheng)为GPUaaS的(de)首要增长动力之一。

GPUaaS运用处景，来源：招(zhao)股书

实时云渲染是一种(zhong)基于云计算的(de)新(xin)型渲染要领。利用虚拟化、分(fen)布式计算、容器(qi)经管、实时数据传输和音(yin)视频编(bian)译码等技能(neng)，通过终端用户(hu)发起的(de)渲染交互命令，将渲染任务虚时托付给服务器(qi)。

渲染后的(de)图像和音(yin)频经编(bian)码后通过收集以(yi)音(yin)频和视频流方式实时传输给终端用户(hu)。

与当地实时渲染相比，实时云渲染能(neng)够变更更大规模的(de)计算资本，支撑更高(gao)区分(fen)率、更高(gao)帧率和更复杂的(de)光照(zhao)结果。

以(yi)下是实时云渲染服务的(de)工作流程：

实时云渲染服务的(de)工作流程，来源：招(zhao)股书

实时云渲染服务行业的(de)下游(you)首要包括硬件供应商和5G电信运营商。

中游(you)首要包括外部渲染(服务于企(qi)业外部业务需(xu)求)和服务提供商(为客户(hu)提供商业定(ding)价的(de)服务)。

下游(you)大致可分(fen)为三类运用：云游(you)戏、云原生和其他(ta)场(chang)景。客户(hu)包括数字内容运营商、游(you)戏平台、游(you)戏开发商、游(you)戏对象(xiang)服务商、手(shou)机硬件制造商、网咖和电竞酒店运营商，和游(you)戏行业将来的(de)云XR游(you)戏开发商等。

实时云渲染服务市场(chang)仍处于相对初期的(de)发展阶段。根(gen)据灼识征询的(de)数据，全球实时云渲染服务市场(chang)规模从2020年(nian)的(de)110亿元增至2024年(nian)的(de)297亿元，估计到2029年(nian)将达到870亿元。

其中，中国实时云渲染服务市场(chang)规模从2020年(nian)的(de)24亿元增至2024年(nian)的(de)80亿元，估计到2029年(nian)将进一步达到332亿元。

中国实时云渲染服务行业的(de)市场(chang)规模，来源：招(zhao)股书

根(gen)据灼识征询的(de)材料，云游(you)戏属新(xin)兴行业，其全球市场(chang)渗出率已从2020年(nian)仅0.6%增长至2024年(nian)的(de)3.7%。

如(ru)上(shang)图，中国云游(you)戏范畴(chou)实时云渲染服务的(de)市场(chang)规模从2020年(nian)的(de)6亿元增至2024年(nian)的(de)26亿元，2020年(nian)至2024年(nian)的(de)复合年(nian)增长率为45.2%，估计到2029年(nian)将进一步达到116亿元。

不过，实时云渲染行业合作比较激烈。海马云的(de)首要合作对手(shou)包括大型互联(lian)网公司，比方腾讯、阿里巴(ba)巴(ba)等，这些公司拥(yong)有外部云渲染能(neng)力和壮大的(de)研发资本。

此(ci)外还面临提供类似服务的(de)实时云渲染服务提供商的(de)合作，包括蔚领科技、速石科技、顺网科技等。

根(gen)据灼识征询的(de)材料，按2024年(nian)的(de)收入计算，海马云正在(zai)中国云游(you)戏场(chang)景实时云渲染服务提供商中排(pai)名第一，市场(chang)份额(e)为17.9%。

中国云游(you)戏场(chang)景五大实时云渲染服务提供商，来源：招(zhao)股书

整体而言(yan)，云游(you)戏属新(xin)兴行业，目前渗出率正正在(zai)疾速提拔，云游(you)戏实时云渲染服务行业的(de)发展远景较好。不过，该范畴(chou)的(de)参(can)与者众多，海马云面临腾讯、阿里等国内互联(lian)网巨头的(de)合作，合作压力较大。

将来，公司能(neng)否正在(zai)巨头环伺(si)的(de)市场(chang)中赓续拓(tuo)展空间，进步谋划效率，完成(cheng)盈(ying)利，格隆汇将连结存眷。